欢迎光临深圳市飞腾科技有限公司
-->
返回列表
您当前的位置:主页 > 新闻动态 > 行业新闻 >
五大基本面因素分析:即使疫情反弹,市场也不会出现三月暴跌
发表于:2020-06-23 07:10 分享至:

伴随全球主要疫区的逐步解封,新冠疫情将不可避免地在局部地区出现反复。上周以来,疫情在国内外确实出现了反弹苗头。6月11日,标普500指数也由于疫情等因素,一度大跌5.89%。市场开始担心,疫情反弹会不会导致股市二次探底。

在进行基本面分析之前,我们需要先看一下波动率与系统性风险的关系。大盘指数的波动率,是观察市场系统性风险的一个重要量化指标,尤其对于美股这样的成熟市场。

市场系统性风险,是指由于宏观因素造成的风险,使得个股脱离公司基本面而普跌,造成大盘指数暴跌的情形。观察标普500及其波动率指数可以发现,波动率的特点是短时间内暴涨,然后长阳难举,波动率逐步走低。在大部分时候,波动率是趴在低位,这时候大盘稳步45度攀升;在波动率飙涨的时候,大盘在短时间内快速暴跌。这就是系统性风险来临的时候,所谓“牛市拾阶而上,熊市跳窗而出”。

波动率的数学定义其实就是收益率的标准差,描述价格围绕预期回报率来回波动的程度。当系统性风险来临的时候,往往投资者夺路而逃造成踩踏,继而又由于短时间内交易方向太过集中,反弹又来的迅速猛烈,造成大涨大跌,波动巨大。从上图可以看出,3月份的市场暴跌,其波动率已经超过了08年金融危机时期。

尽管全球多地出现了疫情反弹,但是波动率指数再回到3月份的水平,可能性并不大。一个重要原因就是,目前疫情二次爆发的边际量并不大。

金融市场关注的是数据的边际量。看全球新冠疫情的累计和每日新增,可以看到其边际量(即新增除以累计),在2月下旬以来逐步走高的时期,正好对应了美股的暴跌。而从3月下旬开始,边际增量便逐渐走平并下跌,这也对应了股市的走高。

如果担忧二次爆发,从指标上就需要观察边际量是否走高。目前看来,虽然新增数目有所增长,但累计人数已经到达825万,每日新增目前也就14万人,再加上各国已经有了许多疫情防控经验,新增人数要想到达3月份那样的边际效果,可能性不大。

3月份市场暴跌的时候,美联储并没有一开始就全部发力投入。首先是3月6日第一次大幅降低联邦基金利率,并试图维持一段时间,但是市场并不买账。在特朗普的压力下,3月18日,美联储第二次大幅降息,让联邦基金利率接近为0,并开始迅速扩表。

目前美联储所提供的银根宽松性,和3月份已经不可同日而语。前两天市场稍微有些踉跄,美联储就迅速买入企业债ETF。作为市场最大的参与者,美联储的货币工具箱里,还有许多武器。不要与联储对着干是非常明智的,尤其是现在基本面的空头因素,远远赶不上3月份那段时间。

就在美联储3月6日第一次大幅降息的时候,产油国的价格战爆发了。沙特与俄罗斯在油价减产问题上无法达成一致,后者拂袖而去,前者大幅增加产能,使得油价供给,在全球总需求萎靡的前景下,反而大幅增加,结果导致油价崩盘。

原油的独特性在于,和铜一样,它是一种重要的原材料,可以反映经济实际经济增长的情况。不同的是,原油价格与未来通胀预期相关。产油国的行为至关重要,因为它们的一致行动,可以脱离经济基本面,人为通过供给因素,向世界输出通胀或通缩。如果是大幅减产就是输出通胀,反之就是输出通缩。

这也体现在了油铜比的大幅走低上:3月后持续暴跌的油铜比反映了持续提高的全球通缩预期。通缩对经济是严重的打击,会提高实际利率水平,从而恶化本来是高负债率的许多部门的实际还债成本,继而对企业盈利前景和股市造成巨大的打击。可以说,3月份的系统性暴跌,产油国价格战起到了和新冠病毒全球爆发同级别的作用。两者短时间同时爆发的小概率事件,是3月波动率创纪录的关键所在,并最终导致了流动性危机。目前看,油铜比已逐步恢复到正常水平。

从原油重要的基本面指标,即期货的远期曲线结构,也可以看到油价在供需上恢复正常。下图是WTI原油期货的远期曲线结构。如果是现货需求相对更强,曲线是近高远低的backwardation结构,如半年前的结构。如果是需求相对弱的多,就是深度的contango结构,即近低远高,如三个月前的时候。现在的曲线已经大幅走平,供需角度反映油价已经恢复到正常状态。

从最近各产油国的表态看,减产基本已经执行,俄罗斯表示5月减产执行率为96%。价格战的本质是争夺市场份额的懦夫博弈,时间不能长久,不然全是输家。本次减产表面是由沙特发起,实际发动者是俄罗斯,目标之一就是美国的页岩油,为的是在未来全球需求萎靡的前景里,可以获得一定的市场份额。现在各方面都已经达成一定程度的妥协。所以油价再重演三月暴跌的可能性也不大。

油铜比大跌带来的输出性通缩,使得实际利率水平大涨。因为名义利率=实际利率+通货膨胀率,所以通缩(即负的通货膨胀率),使得实际利率水平大涨,这体现在美国的10年期通胀保值国债TIPs的利率大涨上。

黄金是以衡定币值衡量纸币实际价值的一种贵金属,因此和实际利率是负相关,本质上是以实际利率为载体的永续零息通胀保值国债。在油铜比大跌带来的通缩大幅抬升的过程中,Tips的利率大涨,带动了黄金的暴跌和黄金波动率的大幅飙升,这就是3月初到3月中旬发生的事情,图中第一个方框表示的地方。

继而,美联储开始迅速行动,大幅降低利率和扩表,降低名义利率,也同时降低了实际利率,黄金因而触底恢复牛市,波动率则触顶一路走低。即便有4月20日左右由于现货库存已满,造成近月合约暴跌为负值,油铜比又一次大跌的时候,黄金也得益于美联储持续的扩表提供的流动性和压低的名义利率,实际利率没有像3月份那样大涨而仅仅是小幅调整一下。这是图中第二个方框发生的事情。

美联储已经显示了其作为最终贷款人的决心,表示短期内根本不会考虑加息,并在市场遇到危险的时候,毫不犹豫的扩表。近期买入了企业债ETF,而且收益率曲线也在考虑范围内,这样名义利率更不容易上涨。几乎不可能发生3月份的流动性危机。

另一个重要力量,美国的财政政策也在发力。从黄金过去20年历史可以看到,每当财政赤字提高的时候,都是黄金的牛市,因为这个时候正是实际利率下行,经济衰退的时期。财政政策这时候会进行周期调节,起到熨平经济周期波动的作用。

财政货币政策同时发力,起到了立竿见影的效果,美国的失业率没有超过15%,非农就业人数上月大增。零售销售和制造业PMI也开始迅速反弹。

美国财政部目前持有的现金,达到了接近创纪录的1.5万亿美元。随着季度末临近,这些现金如何使用成为市场面临的最大未知数。当地时间15日,彭博社援引知情人士的消息称,特朗普政府正在准备一项规模近1万亿美元的基础设施提案,作为推动美国经济从疫情中复苏计划的一部分。

虽然美国宏观债务率很高,但是政府部门的还是有加杠杆的空间,这有足够的弹药可以熨平短时期的衰退风险。

从标普500、原油、黄金的波动率历史走势图,我们可以发现,正是由于产油国的价格战,导致了油价波动率暴涨远超08年,叠加新冠病毒全球爆发,并引爆流动性危机,使得标普500在短时间内发生持续暴跌,波动率超过了2008年。

在疫情边际增量可控,产油国已经达成协议,美联储坚定提供流动性和美国财政政策发力的多重背景下,金融市场重演3月份波动率爆棚的历史,是基本不可能的事情。也许短期内,市场的波动率还会抬升,但是这将是逢低买入风险资产的好时机。